Текст | Наблюдение за рыночной стоимостью
В июле мировые технологические акции внезапно ослабли, южнокорейский лидер в области памяти первым столкнулся с массовой распродажей, которая быстро распространилась на рынки США, Японии и другие. Технологический сектор A-акций также оказался под давлением, индексы STAR 50 и ChiNext последовательно снизились.
Однако под внешним воздействием A-акции не потеряли поддержку. Логика высокой конъюнктуры технологической отрасли еще не перевернулась, долгосрочные средства и стабилизирующие рыночные силы начали подхватывать. В то же время потребительский, циклический и финансовый секторы накапливают восстановительный импульс.
Эта корректировка — это не только высвобождение рисков, но и проверка истинной устойчивости A-акций.
01 Технологическая корректировка и устойчивость
С апреля по конец июня этого года технологический сектор A-акций пережил бурный рост. Этот рост основывался на двух логиках: первая — отражение высокой конъюнктуры прибыли. В первом полугодии темпы роста чистой прибыли в ключевых технологических секторах, таких как оптические модули, производство чипов, упаковка и тестирование, оптоволоконные кабели, в основном превышали 50%.
Данные Национального бюро статистики подтверждают это — за первые пять месяцев прибыль в производстве компьютеров, связи и других электронных устройств выросла на 103,9% в годовом исчислении, внося 43% в рост промышленной прибыли.
Вторая — эффект перелива от волны роста зарубежных технологий. В частности, динамика роста и падения технологических акций A-акций и южнокорейских технологических акций была очень схожей.
Но с июля картина резко изменилась, технологические акции A-акций непрерывно корректировались, основная причина не в проблемах с собственными фундаментальными показателями, а в передаче внешних рисков, таких как де-левериджинг южнокорейских акций.
Однако устойчивость рынка технологических акций A-акций и южнокорейских технологических акций не сопоставима,A-акции не имеют основы для системного падения. Ключевое различие заключается в совершенно разной структуре технологических секторов.
Samsung Electronics и SK Hynix составляют около 50% от общей рыночной капитализации южнокорейского композитного индекса, и около 60% всех заемных средств на рынке сосредоточено на этих двух акциях. Таким образом, весь южнокорейский рынок глубоко завязан на одной трассе — чипах памяти, и любой отток заемных средств или недостатки в ожиданиях роста прибыли могут вызвать резкую распродажу.
В то время как технологический сектор A-акций включает множество трасс, таких как компьютеры, связь, электроника, и даже если сузить до полупроводникового сектора, цепочка охватывает множество звеньев: материалы, оборудование, дизайн, производство, упаковка и тестирование.
Что более важно, технологическая линия A-акций имеет двойную повествовательную логику. Одна привязана к цепочке поставок глобальных технологических гигантов — "И Чжун Тянь" привязан к таким лидерам, как NVIDIA, торгуя глобальными огромными капитальными затратами на ИИ. Другая привязана к импортозамещению, например, Haiguang Information, SMIC, Cambricon и другие лидеры нацелены на отечественную ИИ-инфраструктуру.
Одна внутренняя, одна внешняя — это более устойчиво к рискам, чем единое повествование южнокорейских акций, сосредоточенное на суперцикле памяти.
В то же время логика фундаментальных показателей прибыли в ключевых областях технологического сектора не была опровергнута.
Например, в области оптических модулей чистая прибыль, принадлежащая материнской компании Eoptolink в первом полугодии, достигла 70-80 миллиардов юаней, почти удвоившись по сравнению с высоким базовым периодом прошлого года, когда она уже выросла на 235%. В области оптоволоконных кабелей чистая прибыль Yangtze Optical Fibre достигла 24-30 миллиардов юаней, увеличившись на 711% -914% в годовом исчислении.
Таким образом, падение технологических акций A-акций напрямую связано с передачей внешних рисков, и риски уже в значительной степени высвобождены. Примечательно, что Citigroup 20 июля опубликовал отчет, понизив рейтинг южнокорейских акций и повысив рейтинг китайских акций, что также указывает на значительную разницу в устойчивости двух рынков.
Фактически, после непрерывной корректировки технологические акции A-акций 21 июля восстановились — индекс STAR 50 вырос на 10,7%, а индекс ChiNext — на 7%.
02"Национальная команда" задает направление
Перед лицом рыночных колебаний "национальная команда" без колебаний снова вмешалась, чтобы поддержать рынок.
具体来看，中国国新宣布旗下国新投资已入市超500亿元。中国诚通及所属平台累计买入近百亿元，并表示将继续使用自有资金和股票回购增持再贷款增持国资央企和科技企业股票及ETF。
上市公司层面，中国铝业、中国中车等央企宣布回购，华安证券、国联民生等券商开启新一轮回购潮。
机构层面，灵均投资、平方和投资等百亿级量化私募宣布自购。中国平安、中国太保、中国人保、新华保险、中国人寿等险资相继表态支持资本市场，将继续加大权益配置比例。
其中，中国人寿资产公司已于近日积极配置，A股和场内外基金市场权益类资产单日净买入规模超100亿元。
“国家队”带头，其他市场参与多方跟进，易形成强大的向上合力。尤其是“国家队”重磅出手，对市场有非常积极的意义，主要体现在三个方面。
一是真金白银增持，以实际行动缓解一部分市场流动性压力。
二是引导市场预期更为关键。“国家队”在A股拥有很强话语权，此时逆势而动，向市场传递阶段性底部的信号，对机构主导的市场具有强示范性。
当前，公募主动权益、被动ETF、保险资金、北向及QFII等大类资金分别持有超3万亿，合计规模超15万亿，占自由流通值四成左右。这类机构投资者，相较于2015年及以前散户主导的市场，更看重视宏观政策、基本面、货币流动性等市场定价因子。
一般而言，“国家队”出手被视为股市逆周期调节，往往有类平准基金的效果。这些大资金动向，往往对机构投资者有更强示范性（情绪化更弱一些），也更易带动社保、险资、央企回购等长期资金形成共振。
三是，历史经验证明“国家队”入场后市场往往处于阶段性底部。
2008年以来，“国家队”多次逆周期调节中，尽管短期走势各有不同，但拉长周期看，跟随国家队节奏布局的胜率并不差。尤其是2024年9月24日和2025年4月7日两次出手后，市场很快企稳并走出了很长一段趋势性行情。
▲来源：财联社
值得关注的是，政策工具箱里又有一项稳定资本市场的创新抓手——股票回购增持专项再贷款（2024年9月创立，首期3000亿元），把资本市场稳定纳入了宏观政策调控框架。
此项与5000亿互换便利额度合并调度，总盘子达8000亿元。目前，实际使用率不算高，两项合计仍有数千亿后备资金可动用。
因此，此次出手不是简单的托底，而是明确的政策信号释放。
03 三线撑市，底气何来？
除资金面逻辑外，A股有足够韧性，内生向上动力并不缺乏。
按策略分类，A股可划分为金融、消费、周期、科技核心四类，其合力决定了市场方向。不只是科技，消费、周期、金融三条线均有较强内生修复动能。
Сначала посмотрим на потребление. На макроуровне,ИПЦ держится на уровне 1% уже пять месяцев, тогда как ранее почти три года он колебался между -0,8% и 0,8%.Непрерывный рост цен на потребительские товары означает, что проблемы с прибылью потребительских акций начинают постепенно улучшаться.Для потребительских акций, которые падали пять лет и находятся на десятилетних абсолютных минимумах по оценке, это станет лучом света, освещающим тёмнуюночь.
▲Китайский белый алкогольГрафик PE, источник: Wind
На уровне предприятий,Kweichow Moutai, как барометр сектора белого алкоголя и даже всего продуктов питания и напитков, в этом году уже дважды повышал цены, общийростсоставил более10%. Это указывает на то, что после многолетнего сокращения запасов белого алкоголя канальные запасы в основном вернулись к нормальному уровню, глубокая корректировка сектора белого алкоголя подходит к концу, и появляются признаки восстановления.
В первой половине этого года,розничные продажи табака и алкоголя показали впечатляющие результаты, достигнув354,7 млрд юаней, что на 13,2% больше по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.Это такжеподтверждает, что самые трудные времена для потребления белого алкоголя, возможно, ужепозади.
Теперь посмотрим на циклические сектора, такие как алюминий,которые могут столкнуться с тройным резонансом.
Во-первых, высокая доходность бизнеса. За первые пять месяцев прибыль цветной металлургии выросла на117% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, что даже быстрее, чем в технологических секторах, таких как компьютеры. На уровне конкретных предприятий, чистая прибыль Yunnan Aluminium и Tianshan Aluminium выросла на 171%–182% и 101,5% соответственно.
Во-вторых, во втором полугодии всё ещё могут быть ожидания роста цен. С одной стороны,мировой алюминийостаётся в состоянии жёсткого баланса— спрос, поддерживаемый замещением меди алюминием в новых энергетических автомобилях, электроэнергетике и бытовой технике, в целом растёт на 3%–5%, в то время как предложение ограничено Китаем, который установил жёсткий лимит в 45 млн тонн. В этих условиях мировые запасы алюминия продолжают сокращаться, а запасы алюминия на LME достигли многолетних минимумов.
▲График общих запасов алюминия на LME, источник: Wind
С другой стороны, предыдущие агрессивные ожидания повышения ставок ФРС подвержены значительной неопределённости. Например,данные по занятости и ИПЦ за июнь оказались ниже ожиданий,что может отложить темпы повышения ставок.
В-третьих,с конца января по настоящее время максимальная просадка алюминиевых компаний обычно составляла более 40%, и текущий PE лидеров, таких как Aluminum Corporation of China, Yunnan Aluminium и Tianshan Aluminium, составляет всего 6–7 раз (2026E). При высокой доходности бизнеса, ожиданиях роста цен и низких оценках,в будущем, естественно, появитсяимпульс к восстановлению.
Фактически, помимо алюминия, золото, серебро, медь, литий и другие металлытакже имеют аналогичную логику.
Наконец, посмотрим на финансовый сектор. Банки, как типичные представители дивидендных активов, имеют стабильные фундаментальные показатели и высокую дивидендную доходность, в то время как брокерские и страховые компании, благодаря оживлению рынка капитала, демонстрируют высокий рост прибыли, но их оценки находятся на многолетних минимумах.
Конечно, китайская технологическая индустрия быстро развивается, особенно в таких цепочках, как полупроводники и ИИ, где продолжаются технологические прорывы, достигается импортозамещение в многих областях и расширяется экспорт для захвата доли на зарубежных рынках.Основы производительностипостоянно улучшаются, долгосрочная стоимостьстабильна.В сочетании с внутренним восстановительным импульсом трех основных классов активов: потребления, циклических и финансовых,акции A имеют довольно прочную основу устойчивости.
В целом,эта технологическая корректировка вызвана внешними рисками, а не обвалом деловой активности.«Национальная команда»решительно вмешалась, чтобы стабилизировать ожидания,и по мере того, как внутренние движущие силы потребления, циклических и финансовых секторов постепенно берут на себя, возвращение рынка к стабильности может быть не за горами.
